涵心
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商务周刊》：逼空中国？-中国股市财富洗劫录
2003年12月12日09:53 来源：[商务周刊]
主笔/宁南 记者/张娅
《商务周刊》封面故事逼空中国？——中国股市财富洗劫录
在股市再度爆发一场国有股减持和全流通大讨论之际，财富转移的另一个大场面也悄然展开。
纵观2003年的中国证券市场，围绕着国有股减持和流通，股市一路阴跌，但就在专家们惊呼“中国股市边缘化”时，“赢家”们则笑看市场向1000点乃至更深处跌去，在多方力量的打压下，市场“空”气浓厚，有人去香港炒H股了，有人去上海炒房地产了，有人大炼钢铁去了，当然，还有人等着市场最低价的出现“接收”3.5万亿的非流通股。中国证券市场13年来，A股投资者的总付出为13836.56亿元。但从“产出”而言，截止到11月14日，深沪两市流通市值合计只有11252亿元。13年来，每一波行情都新增一批股民，更会套住一批股民。中国证券市场1280家上市公司中，绝大多数被认为是中国经济中最优质的资产。但中小投资者并没有享受到这些资产在高增长的中国经济中应该体现出来的价值回报，反倒不断地遭受股市这台机器一轮又一轮的洗劫。
在一位欧洲投行驻华首席经济学家眼中，流通股能够榨取的财富已经殆尽，市场也跌的差不多了。现在的财富故事是价值3.5万多亿元的非流通股转让。而中国市场中的“赢家”，目前惟一要做的就是“不作为”，看着市场向1000点乃至更深处跌去，逼空市场。
秋去冬来，“著名经济学家”们又在严肃地讨论；
QFII携带的资金源源不断涌入已阴跌到没有人气的中国股市；
许小年两年前的“千点论”正在逐步实现……
中国股市的“最后一道晚餐”，怕是又将造就一批新富翁
在中国证券市场，以巴菲特式的持久雄心坚持投资13年，会是怎样一个结果？以1990年年末深沪交易所建立为起点，到今年11月中旬止，中国证券市场13年来的“投入”、“产出”相抵，中国股市的A股投资者整体上仅仅明亏就几近2000亿元。
“投入”方面，自1991年算起至2003年9月，深沪两市包括发行、配股和可转债在内的总筹资额为9430.12亿元；A股投资者所付出的印花税和佣金合计约3748亿元，如果再加上1998年以来通过增发方式筹资的658.44亿元，A股投资者的总付出为13836.56亿元。而“产出”方面，截止到11月14日，深沪两市流通市值合计只有11252亿元。此外，13年来上市公司分红2167亿元，不过其中流通股股东只得678亿元。
结论很简单，想当中国的“巴菲特”，对占投资者数量99%的6000多万中小股民来说，绝大多数的结局可能都是满盘皆输。刘中一，一家证券公司北京营业部的客户主管告诉《商务周刊》：“我们营业部股民50%以上的严重亏损，微利的不到5%。有一位客户10万市值重仓37元的中关村(相关,行情)。现在中关村的价格已经是5.8元左右，亏得无法计算。”刘中一从事客户服务6年，这6年里，每一波行情都会新增一批股民，更会套住一批股民。在他的印象中，到现在深度套牢的股民已有三批：第一批亏损严重的直到现在手里还拿着当初几十元买来的长虹和深发展(相关,行情)；第二批套牢的股民手里攥着大把的网络股；第三批便是吃了满仓的大唐电信(相关,行情)、歌华有线(相关,行情)等。
“进入中国股市，对投资者尤其是中小投资者来说，是一个财富毁灭的过程。”刘中一说。这也几乎是投资者信心毁灭殆尽的过程。在《证券市场周刊》近期的一次抽样调查中，就“如果能把本钱扳回来，是继续留在股市还是永远离开？”这个问题，62.5%的投资者选择“永远离开”。
中国证券市场1280家上市公司中，绝大多数被认为是中国经济中最优质的资产。但投资者并没有享受到这些资产在高增长的中国经济中应该体现出来的价值回报，反倒不断地遭受股市这台机器一轮又一轮的洗劫。
一位欧洲老牌投资银行驻京代表处首席经济学家告诉《商务周刊》，自从其1995年来到中国，进行了近一年半的中国证券市场调研后，他就再也没有相信过中国股市。他和其他外国投行高层一样，坚持从不“正面或公开”评价中国市场。“知道1980年代中国改革发明的‘双轨制’吗？中国股市从头到尾就是‘双轨制’”，这位公开称自己不懂中国股市的董事总经理，在11月18日长江电力(相关,行情)这只大盘股上市当天为记者私下开了“金口”。
“中国股票1/3流通、2/3不流通，同股不同价，就先天决定了这是一个投机市场，监管机构做什么都否定不了这一现实。”他认为中国股市13年来所做的工作就是通过资本市场的制度寻租，掠夺1/3流通股投资者手中的财富。不论是上市公司、基金、券商还是私募基金，都可以作为掠夺工具被利用。
“现在，流通股能够榨取的财富已经殆尽，市场也跌的差不多了。”他指指桌上报纸重提“中国股市千点论”的文章，摊开双手说。但他对另一种说法“中国股市边缘化”嗤之以鼻。“股市仍将有大故事，”他指的是，“双轨制”所体现出来财富转移的另一个大场面才刚刚开始，这就是价值3.5万多亿元的非流通股转让。
“事实上，市场的注意力早在2001年年底就逐渐转移到了这一块上。把它叫做‘最后一道晚餐’比较形象。可以说真正的‘赢家’已经套现而出，攥着这几年体制转轨积累起来的钱，等待购买国有资产。现在的问题就是价格，当然越低越好。”这位外资背景的经济学家讪笑着说，13年里的中国股市“赢家”目前惟一要做的就是“不作为”，看着市场向1000点乃至更深处跌去，逼空市场。
“我认同许小年的‘千点论’，但这话说出来就显得有些莽撞了。”他说。而此时的市场，正又一次爆发了一场热闹非凡、充满了各种想象力的国有股减持和全流通的大讨论。
“口水战”后面的“阴阳家”精彩的游戏中，大BOSS的对决是最激动人心的场面。在10月底和11月初的中国证券市场上，也出现了这样一场“对话”。
10月30日，中国证监会规划委主任李青原在“中国改革论坛”上表示，“股权割裂的制度设计严重影响了资本市场的发展，这个问题不解决，做任何事情都走不动。”她透露，在其负责起草的《中国证券市场九五时期到2010年发展规划草案》（白皮书）中，已对全流通拟订了大原则。李青原表示，全流通问题证监会并未搁置，目前是“证监会主导（全流通）这件事情”，具体操作上将先进行试点，获得经验后再大力推广。李青原绝对是中国证券发展史上不能不提的人物。早在1988年，她和高西庆、王波明、王巍、刘二飞这些中国资本市场上的风云人物草写了《关于中国证券市场法制化与规范化的政策建议》。这位到过北大荒(相关,行情)、当过工农兵大学生的人大经济学博士，1989年出任国家体改委宏观司处长和联办开发部主任，是联办这个中国证券市场“孵化器”在计划体制下能够活下来的功臣。1992年任国家体改委宏观司副司长，后任香港证监会中国事务顾问。此后一度离开宦海赋闲。2001年又被周小川邀请进证监会担任规划委主任，做她最擅长的证券制度设计。
李的言论无论算不算证监会的官方态度，证监会“大老板”仍然对这番话继续进行了发挥。11月10日，中国证监会主席尚福林公开发表了题为《积极推进资本市场改革开放和稳定发展》的署名文章，指出“在解决如股权分置、上市公司部分股份不流通等问题时，必须切实保护公众投资者的合法权益”。
文中虽只字未提“全流通”三字，但市场人士仍然将之视为尚主席赴任证监会以来，对全流通问题的首次公开表态。有消息人士透露，4天后尚福林就证券市场有关问题向国务院有关领导作专门汇报，全流通问题是此次谈话的重点。此时，市场上关于证监会将按净资产定价进行国有股减持的传闻已经四处流窜了。但次日，另一个“大BOSS”接招了。11月11日，国资委主任李荣融在国务院新闻办举行记者招待会，强调国有股减持和国有股流通是两个概念而非一个概念。虽然指出无论是减持还是流通，基本的出发点都应该对所有的投资者一视同仁，给予保护，但他也表示，目前还没有找到能为大家接受的减持办法。
此言一出，股市当即跌去2%，上证综合指数(相关,行情)落到了今年的最低点——1307点。市场人士评价，这是国资委对证监会的公开“叫板”，“你搞你的全流通、我搞我的减持。你有你的方案、我有我的意见。问题怎么办，你证监会说的不一定算”。
11月19日，李青原重新强调，解决股权分置问题是实现证券市场进一步发展的突破点。市场随即又发动暴涨，沪指从1312点上攻到了1394点。市场出现的“拉锯战”，把证券市场上两个强势部门“口水战”映衬得跌宕起伏。的确，这个情节完全应该认为是故事的高潮。但如果把它当作了故事的全部，那么无疑会失去这出戏剧最精彩的内容。
今年年初，老资格的经济学家董辅在武汉的一个学术讲座会上说，国有股减持问题要尽快有个说法，否则，投资者的信心无法稳定下来，建议最好是让利给股民。2月份，中国社科院金融研究中心副主任王国刚提出了解析国有股减持的四个基本原则，主要也是“不与民争利”和“承认现实，确立谁持有则减持收入归谁”。这些“民间声音”都不大，却也时有耳闻。
而此时，掉到1311点的沪指，借助新一届政府成立的东风扶摇直上，走到了4月16日的年度最高——1649点。这之后基本面概念随之出尽，又逢SARS凶猛，大盘随即横整。微妙是从5月22日国务院新闻办为国资委成立所召开的记者招待会上开始的。国资委主任李荣融表示，国有股的减持和流通方向是正确的，“也肯定会找到一个很好的办法，不要着急”。虽然6月3日他又通过《中国证券报》的报道表示了减持方向的正确，但开始认为，“在相当长时间内，难以制定出系统性的、市场广泛接受的国有股减持的实施方案”。
7月份，一则来自国资委的传闻震动了市场。据称，国资管理部门正在抓紧起草《企业国有产权转让暂行办法》、《上市公司国有股流通暂行办法》等一系列与《企业国有资产监督管理暂行条例》相配套的法规和规章。而备受关注的《上市公司国有股流通暂行办法》将于8月份正式颁布，要推出“三三对等减持法”，即上市公司国有股30%按净资产值在二级市场配售减持，30%划拨社保基金择机上市流通，30%在二级市场由国资委转让，剩下10%暂不上市流通。7月16日，国资委有关人士透露，《上市公司国有股权转让暂行办法》目前已形成初稿，经内部讨论后，将征询财政部、证监会及其他相关部委的意见和建议。随即，7月22日《经济参考报》报道了国资委研究中心完成的一份报告，报告主撰者杨文介绍说，将设立以现存法人股市场为基础的C股市场和场外交易市场(OTC)用于减持国有股。国有资产管理机构及其他相关机构发起设立若干国有股减持流通基金，委托专业基金管理人进行市场运作，实现国有股分期分批流通。
市场顿时大惊，多空激烈对撞，股指上蹿下跳。次日，国资委产权局人士紧急“辟谣”，指出国资委没有形成任何关于国有股减持的方案，所谓国有股减持新方案完全是杨文个人观点，认为《经济参考报》记者有炒作之嫌，要求这家新华社主办的报纸尽快做出澄清云云。结束闹剧的同时，也结束了市场横盘的僵局。市场开始一路滑将下来，股票价值缩水，交易量剧减，阴跌绵绵。开始有人议论股市“边缘化”了。在市场“生死存亡”关头，专家们又登场了。7月24日，证券市场的活跃人物、首都经贸大学公司研究中心主任刘纪鹏表示，在国有股出路问题上，证监会应该站在比国资委更高的角度上，以裁判的身份对任何由国资委确立的、可能会对流通股股东和市场总体价格产生不利影响的国有股减持方式给予调整。8月中旬，刘纪鹏又指责有关部门把非流通股以“潜移默化”的方式转移给外商，以6000万股民的利益要求转让非流通股须补偿流通股股东。9月3日，年轻的证券专家韩志国针对湖南省准备转让所有上市公司的国有股权一事，也强烈要求在国有股处置的有关具体政策未定之前，不应进行如此大规模的国有股转让。
8月23日，刘纪鹏、吴晓求（中国人民大学金融与证券研究所所长）、韩志国、王国刚、林义相（天相投资顾问公司董事长，原华夏证券(相关,行情)公司副总），以及银河证券(相关,行情)总裁朱利等人，在《证券市场周刊》举办的“恢复证券市场有效性”恳谈会上，集中强调了尽快进行国有股减持的迫切性，有的开始谈到了市场应该怎样体现公正的具体方案。
进入9月，国有股减持讨论会越开越多，专家们议论的“股权割裂导致市场边缘化”带给市场的压力也越来越大，市场更是紧密地“配合”这种压力越跌越深……一时在市场上形成了一股巨大的舆论势力，逼迫监管当局发言。有券商在一次讨论会上戏称，以前是监管者掌控市场主动出政策，现在成了市场逼着监管者出政策。无论这是否是戏言，但11月的确出现了上述证监会和国资委对话的一幕。
当然，最有意思的还不在此。如果联想一下2001年里发生的那些有关股市的“大辩论”和讨论会，会发现几乎还是这些大专家，同样是在中国证券市场“生死存亡”的关头纷纷露面发言——只不过当时是斥责吴敬琏的“赌场论”，指出“全民炒股是件大好事，合理的投机应该鼓励而非打击”，是反对“千点论”、反对“推倒重来”。而现在是国有股全流通和减持，是强调如何补偿流通股投资者，是催促监管者加快出政策的问题。更奇怪的是，当时一些针锋相对的“敌手”现在似乎站在了同一个战壕里。11月17日，前中国国际金融有限公司董事总经理许小年表示，中国资本市场目前面临的最紧迫问题是减持大量不流通的国有股的问题。此后不久，这位“千点论”的预言者在接受采访时，呼吁国有股和法人股全流通不能再拖。
当然，双方意见惟一不同之处在于，刘纪鹏等人更强调应该优先向国内流通股投资者转让。许小年是不置可否。
但不论怎样，9月4日高盛QFII的第一单已经在沪指1400点左右进入了股市，而且与瑞银一起短时间就用完了额度。申请的第二批额度也开始杀了进来。尾随的是摩根士丹利、里昂证券、巴黎百富勤、美林、瑞士信贷第一波士顿……外资正源源不断涌入已阴跌到没有人气的中国股市。11月22日,《证券市场周刊》组织“直接掌控资金达七八百亿机构投资者代表”召开“全流通的市场影响”座谈会。与会人员中还有证监会规划委主任李青原和委员波涛与王欧。《证券市场周刊》把此会称作“全流通总动员”。事后李青原表示，简单把她听取市场讨论行为解读为“全流通总动员”是不负责的，“需要澄清的是，我参加那次会议是出于研究的目的，听取市场人士的意见，完全没有意图发起什么‘总动员’”。她最后强调，“我们作为研究机构还会继续对重大问题进行调查研究，但我不希望对全流通的讨论变成被少数人操纵的事情”。11月26日，吴晓求领军的人大金融证券研究所广发“英雄贴”，准备和银河证券在明年1月10日召开中国资本市场论坛，继续讨论“全流通之路”。
股市是怎样“炼”成“赌市”的？
讨论的继续讨论，蒙头下单的继续下单。银河证券高级经济学家苑德军在接受《商务周刊》采访时，谈到的却是中国股市的“原罪”：“比如王文京的资本神话，仅出资8400多万元，凭借用友软件(相关,行情)36.68元的‘市场化’发行价，60多倍的市盈率，一次融资9.17亿元，70%就归其个人了——大股东以8400万元的资产折股7500万股，而公众股东9.17亿元只得到了2500万股。“这还不算。用友软件上市不到两年，就以9000万现金分红收回了出资8400万元的107%。换句话说，用友软件大股东不到两年就赚回了一个新公司。”——然而，公众股东在同样分红条件下实际分红2400万元。与其9.17亿元的投资相比，回报率只有1.3%。如此计算，收回投资需要76年。
“大股东不用两年就收回了投资，而公众股东收回投资却要76年。这样的股市，不正是对大股东来说是天堂，而对公众股东来说就是地狱了吗？”苑德军认为最吊诡的是，这样的局面并不存在违法违规，也没有欺诈和圈套，而全托的是我国特殊的“非全流通”的股权设置制度和发行方式的“福”才“创新”出来的。成熟资本市场的市场化原则，一到股权割裂的中国股市就变成了非流通股掠夺流通股利益的“圈钱”机器。苑德军认为，把这演绎到“登峰造极”地步的当属招商银行(相关,行情)。其总股本是57亿股，其中IPO发行15亿股，流通股股东拿出了109.5亿元的真金白银。到了2002年年底，公司净资产是160.32亿元，平均每股是2.81元。“这样一来，流通股股东权益从109.5亿元变成了42.15亿元（2.81元×15亿股）。通过发行，流通股的财富在短短半年多的时间内就被转移走了67.35亿元。”苑开玩笑地说，这简直就是抢钱。
最可怕的是，这竟然是中国证券市场中最普遍不过的现象。“拿股民的钱、赚股民的钱”成了这个市场的“铁血法则”。中国政法大学教授方流芳是中国《证券法》顶尖学者之一，参与过最早的中国证券市场设计的法规讨论，但从来不买股票。因为这个“潜规则”在他心里跟明镜儿似的。他清楚这样的制度从哪儿来，“种瓜得瓜、种豆得豆”。“中国证券市场发展到今天，最大的成功就是在中国经受了意识形态的攻击而取得了合法地位。但付出的代价则是一开始就面临着一个姓社姓资的质疑，为了生存下来，不得不竭尽全力去证明它确实姓社，证明它具有一个发展和壮大公有制的功能。”在接受《商务周刊》采访时，方流芳认为，这个制度性遗患，成了中国股市困境的总根源。“因此，整个制度设计从一开始就不是考虑什么样的设计是最合理的，而是考虑什么样的设计是最有可能被接受的。”在他看来，在这个自我证明姓社的实践过程中，股市成为国家分配资源的一种渠道，作为市场法则运行原动力的个人和私人企业被排除在发行市场之外，股票市场实际上成了一架围绕国有大中型企业运转的庞大输血机器。从发行股票、债券、资产重组目的都是一个“国企解困”。方流芳估计，13年来，股票市场筹集的资金至少95%都流向了国有企业。这样一来，原本应该防止骗子，以保护投资者免受上市公司经理欺骗为己任的中国证监会，在实际工作中不得不把主要精力放在如何帮助国企解困，怎样让市场上的资金流向困难国企手中。
1999年为了帮助扩大社会总需求，有关部门又出主意，股市越好大家的收入预期就好，所有消费就上去了，GDP增长7%就保住了。于是证监会监管工作又添了一项功能——维护市场行情，提高总需求。“承担着这两项功能的中国证监会，怎样去抓骗子？怎样去保护投资者、维护市场‘三公’？”
方流芳认为，如此制度设计的结果就出现了四种必然情景：
其一，发行股票的过程中，国有企业通常是分享来自个人股东的溢价收入。王文京一夜暴富在此有了合理依据。
其二，国有企业把到期债务转让给股份公司。大股东猴王集团将一屁股的债压在猴王股份身上，直至将其ST并最终推向破产，成了最理所当然的事情。
其三，股份公司募集的资金通常用来替原来的国有企业还债或收购原国企下属公司股权，为其母公司的一切非市场行为买单。比如2002年沪深两市的亏损冠军ST轻骑(相关,行情)。其总资产不过10个亿，却创下了34亿元的天量巨亏，其中大股东轻骑集团欠款就达28亿元，而这28亿元的大股东欠款却被上市公司轻轻一笔计提勾销了。其四，国有企业一旦成为股份公司，就得到了一种不断向个人股东索取的权利。而个人股东则不断面临配股、发行新股的压力。这个配股价、新股认购价一般是高于每一股的账面净资产、低于股票市场价，而配股权、新股认购权也不好转让。于是，个人股东要么听任自己的股份被稀释，要么继续掏钱。因此，招商银行在上市募集100多亿资金后仅仅一年，就不顾市场的强烈反对又推出100亿元的可转债，而投资者竟然无可奈何。
这样的市场“游戏规则”，注定个人股东或中小投资者不可能得到市场意义上的价值回报，只能通过二级市场的投机进行疯狂的“博傻”游戏。
原证监会发行部发行监管处一位副处长为《商务周刊》做了如下的描绘：“某些国有企业就像一个旧铁柜，原价1000元，现在恐怕只抵二三百元。政府、企业、券商、会计事务所和审计他们合计把这个旧铁柜去锈（剥离不良资产）后，刷几道油漆（包装），然后送到我们证监会这里来鉴定评估一下。
谁也不知道这些送铁柜来的人有多大的神通，我们有时也没有办法，也只好睁一只眼闭一只眼地鉴定一下，然后按4000-9000元不等的价格（市道好的时候就抬高些价）卖给一些批发商（一级市场上申购的机构）和一些零售商（个人中签者）。这些批发商和零售商然后又按翻一倍左右的价格卖给顾客（二级市场的投资者）。以后就是顾客（股民）相互之间的转让，每个拥有这个铁柜的人都想以更高的价格卖给另一个人。最后总会落在一个倒霉鬼手里卖不出去了，只好开始折价……”
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!所以这个市场还远没有开始牛市的基础！
